38.5%的年内跌幅，食品巨头上市以来罕见的新低，同期创业板涨超四成，这对比刺眼到让持有者连表情包都懒得发

38.5%的年内跌幅，把三只松鼠直接钉在2025年零食股跌幅榜的耻辱柱上，11月20日、21日那两根阴线更是把股价捅到上市以来罕见的新低，同期创业板涨超四成，这对比刺眼到让持有者连表情包都懒得发。

打开三

季报，营收77.59亿元，只涨了8.22%，归母净利却腰斩至1.61亿元，扣非净利更惨，5713万元，同比掉近八成，政府补助9881万元，占比六成，主业赚钱能力连“虚胖”都算不上，直接靠输液续命。

现金流层面更露骨，经营现金流-5.06亿元，同比骤降1690%，账上现金2.42亿元，短债却飙到5.76亿元，缺口像被撕开的包装袋，股东们看得心惊，银行们看得手抖。

销售费用16.05亿元，增速24%，其中平台推广7.6亿元，增速25%，广告费烧得比营收快三倍，结果净利率跌到0.98%，投流成了“投坑”，抖音越刷，利润越薄。

黑猫投诉近五千条，发霉、异物、涨袋随手一搜就是九宫格，消费者边骂边截图，品牌好感度像漏气的薯片，空气一多，实质内容就少了。

再看同行，万辰集团量贩零食门店破1.5万家，前三季度净利增九倍，股价翻倍；卫龙涨幅70%，盐津铺子也涨17%，连被ST的绝味扣非跌幅都小于松鼠，行业β向上，松鼠独自下坠。

2024年靠抖音渠道爆发股价翻倍，今年流量成本集体抬升，竞品砸钱更狠，松鼠的ROI直接塌方，去年救命稻草今年变成绞索，渠道红利切换速度比口味迭代还快。

内部文化也出圈，员工入职自取“鼠名”，老板自称“松鼠老爹”，厕所叫“松鼠发泄馆”，外部看来像极大型cosplay现场，争议一出，社交舆论火上浇油，品牌再次免费“出圈”，可惜是负面。

市值管理层面，大股东暂无大额增持，回购计划也未见公告，机构持仓比例连续三个季度下滑，北向资金年内减持超四成，筹码松动，跌起来没有承接盘。

筹码结构恶化，融资余额却居高不下，杠杆盘被迫止损，造成阴跌加速，11月那两天近7%的跌幅就是典型“多杀多”，没人敢接飞刀，只能看戏。

更尴尬的是，松鼠主打“贴牌+代工”，轻资产本是优势，如今却成了质量管控的软肋，投诉照片里疑似老鼠屎、塑料片，让“贴牌”二字自带原罪，品牌溢价被反向打折。

线上流量越来越贵，线下又缺乏门店抓手，转型量贩零食吧，没门店；投靠社区团购吧，毛利率太低，左右都是挤压，战略空间被夹成薄片。

去年高增长的抖音渠道，今年平台算法倾斜品牌自播，松鼠自播团队人力成本翻倍，直播间转化率却从3%跌到1.2%，投流成本抬升直接吃掉净利，电商部门KPI直接爆表却越卖越亏。

零食赛道整体扩容，但赛道从“电商红利”切到“性价比量贩”，供应链效率和规模采购成了核心能力，松鼠依旧靠品牌溢价+代工厂，成本端降不下来，只能眼睁睁看万辰们攻城略地。

毛利率25.27%，看似不低，可销售费用率飙到20%以上，费用端刚性，营收端放缓，剪刀差直接把利润剪成碎片，三季度净利率跌破1%，比银行理财高不了多少。

短债5.76亿元，账面现金2.4亿元，偿债缺口3亿元出头，若明年一季度再遇销售淡季，现金流继续为负，银行授信一旦收缩，短期偿债压力就能上热搜。

更细节的是，前三季度其他收益里政府补助占比超六成，扣非净利仅5700万元，如果剔除补助，主业净利只有3400万元，对应77亿元营收，净利率0.4%，还不如代工厂赚得多。

库存周转天数升至95天，高于同行平均60天，旧货临期打折又进一步拖累毛利，库存减值计提同比增加46%，利润表被“慢周转”啃得千疮百孔。

线上红利退潮，线下又没有抓手，松鼠正被夹在品牌零食与量贩白牌之间，上下挤压，像极了过期的坚果，包装还在，口感已走样，股价只是提前反应这层尴尬。

所以，38.5%的跌幅不是情绪错杀，是报表里每一项数据集体投票的结果，现金流、利润、口碑、流量、库存、债务，每一条都在说：这次真不像是“黄金坑”，更像“流沙坑”。